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华生的博客

东南大学教授、经济学家

 
 
 

日志

 
 

扩大直接融资 防止市场大起大落  

2008-01-04 16:45:51|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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   ——专访经济学家华生
   
   来源:中国证券报  记者:赵彤刚
  

  凭借高达4470亿元的融资额,在刚刚过去的2007年A股市场IPO全球折桂。“2008年A股融资规模会更上层楼,加快发展公司债将是今年中国资本市场的一大看点。”经济学家华生昨日在接受本报记者专访时作出上述乐观预期。

 

  显然,这既是国民经济发展的客观需要,也是防止市场大起大落、抑制资产泡沫化的上策。不过,适时改革证券发行制度,将是2008不得不说的话题。

 

  公司债是2008年一大看点

 

  话题首先从公司债开始。“前不久召开的中央经济工作会议提出要提高直接融资比重,这其中有两条途径,一是增大股票供应量,二是加大公司债发行。资本市场的发展壮大,需要特别重视公司债发展。”他表示,尤其是在2008年我国货币政策从紧、信贷控制从严的情况下,会造成部分企业尤其是中小企业融资遇到困难,从而对实体经济产生一定消极影响。“在这种情况下,更应开拓直接融资渠道,其中,非常重要的方面就是公司债。”

 

  从国际市场来看,通常债券市场规模远大于股票市场,而我国目前债券市场规模太小。我国直接融资比例很低,其中一个重要原因是债券市场发展严重滞后。“如果债券市场特别是公司债不能充分发展,证券市场将很难发挥更大的作用”,华生指出。

 

  现在我国公司债发展步伐太慢、门槛太高、审批制度不明确。公司债发行说是先从上市公司开始,但目前绝大多数上市公司却发不了公司债。

 

  华生认为,上市公司既然能够发行股票,而且能够从银行贷款,就应该可以发行公司债。因为发行公司债由公司自己承担风险,而债券风险比股票低很多。“高风险的股票可以发,低风险的债券反而不能发,这是一个比较奇怪的现象。”


  为此,他指出,要简化公司债审批手续,降低发行门槛。公司债发行应该比股票发行门槛更低、通道更宽,而不是相反。由于不能发行公司债,目前公司对银行贷款基本是短贷长用。如对于大量1年期的流动资金贷款,在到一年期后公司会还旧借新。“短期信贷资金被长期占用,会增加金融风险。”

 

  而公司债可以发行3年或5年期不等,上市公司资金来源就比较长期化,不用到一年期后赶紧筹措资金还贷,然后再借新资金。这样可以降低融资成本,因为不用频繁地借与还,而且发债成本低于银行贷款利率。这还有助于金融脱媒,使银行不再过度依赖传统的存贷业务,而去发展新的中间业务。“目前沪深两市近1600家上市公司中,绝大多数未被允许发行公司债。如果允许的话,大量上市公司会普遍选择发行公司债。”华生说。

 

  目前我国直接融资结构严重失衡,直接融资本来是“两条腿”走路,一条腿是股票,另一条腿是债券。但现在股票市场市值已经超过32万亿元了,而公司债券市场还只是个零头。

 

  “2008年加快发展资本市场,进一步发挥资本市场作用,重点是大力发展公司债,这将是今年资本市场的最大看点”,华生表示,发展公司债有助于回收市场上的过多流动性。由于公司债的利息显著高于银行存款利息,它对普通投资者跑赢CPI,增加稳定的财产性收入,也都有积极意义。

 

  股市融资更上层楼

 

  2007年中国股票市场融资规模有了空前扩大,但是与需求相比仍显不足。这表现在去年A股市场IPO与再融资额总共达8000亿元左右,但是去年仅基金规模就增加了两万多亿元,个人储蓄通过活期化转入股票市场的资金也有几千亿元,各类保险资金及社保基金进入股市还有几千亿元,因此总体仍是供不应求。

 

  “按照中央经济工作会议精神,以及资本市场自身发展需要,今年新股发行和再融资可望更上层楼,应有明显扩大。”华生表示。他指出,中央经济工作会议提出通过增加股票供应量,来解决供求不平衡问题。“为了抑制与防止资产泡沫,需要进一步扩大股票市场规模,增加股票供应。”

 

  一方面应加快H股特别是红筹股的回归。今年红筹股的回归有望成行,红筹股基本都是国民经济的骨干企业,市值比较大。

 

  另一方面应加快多层次资本市场建设,如推出创业板、柜台交易(OTC)市场等。因为开拓市场渠道,不能仅局限于主板市场。

 

  第三方面是增加已上市公司的股票流通量,目前工商银行、中国银行、中国石油等大盘蓝筹股A股流通比例不过在3%左右。股票流通比例太低,人为造成供给不足。应扩大流通股比例,到解冻期的大型企业股票应该适量进入流通。

 

  第四方面是加速再融资的市场化,目前再融资都是经过严格审批。

 

  “通过这四个方面,增大股票市场的容量。”华生说。

 

  去年A股市场IPO量称冠全球,可以预期2008年不会停步。而沪深股市市值也相应会进一步扩大,去年年底已超过32万亿元。目前香港上市H股及红筹股公司市值在10万亿元以上,仅这部分上市公司回归,从静态看A股市值就会超过40万亿元。“资本市场对宏观经济影响会更大,对国民经济晴雨表的作用将更明显。”华生表示。

 

  适时改革发行制度

 

  为了提高资本市场的容量,华生建议从三个方面改革发行制度。一是发行定价应进一步走向市场化。发行定价应逐步市场化是发行机制改革的大方向。发行定价越接近市场化,上市首日暴涨的可能性就越小。从国际市场上可以看到,股票IPO上市后跌破发行价的现象并不少见。

 

  二是改革发行申购办法,特别是在目前发行定价没有市场化的情况下尤为重要。因为目前新股上市首日往往会有很大涨幅,“打新股”几乎包赚不赔。以至于申购新股冻结资金屡屡打破纪录。巨额资金打新股对银行系统稳定性会造成很大冲击,每逢新股发行拆借利率会上升数倍,搅乱了金融市场。而且这种申购新股是靠资本实力说话,不符合“以人为本”的精神。如果新股发行是市场化定价,就不会有巨额资金“打新股”。但在当前新股没有市场化定价情况下,大型国企上市时申购办法需要改革。在申购量大大超过发行量时,要优先照顾中小投资者。在目前股市实行实名制情况下,按账户配售比较公平。这种办法可操作性比较强,好多国家国企上市都是如此。

 

  三是扩大新股发行上市比例,增加供应量,缓解申购时出现的“僧多粥少”的局面,这对改善证券市场结构及上市公司治理结构都有积极影响。目前一些大盘蓝筹股公众持有量太低,很难称得上是真正的公众公司。根据《证券法》规定,大型上市公司公众持股比例必须在10%以上。特别是在红筹股回归时,应改变这种扭曲状况。因为红筹股公司是境外公司,不能将其在境外上市部分也算在境内上市比例内。而过去H股回归时,往往把其境外上市股份也计算在内。如果未来红筹股也是低比例上市A股,就会给日后真正的境外公司到A股上市不守中国法规开一个恶劣的先例。

 

  前期证监会发文允许外资公司在A股市场上市,事实上以前已有个别外资控股公司上市,因为过去法律上并没有禁止外资公司上市。未来外资上市公司会逐渐增多。但是,这些公司一般是跨国公司在中国的子公司,其在中国上市将面临如何解决关联交易的问题。而其母公司若想在中国上市,将会是在红筹股回归之后。当红筹股可以在A股市场挂牌交易时,那就意味着从法律地位上为境外公司打开了在中国上市之门。

 

  最后,华生针对最近备受关注的紫金矿业发行面值定为0.1元之事表示,以前A股发行面值都是1元钱,如果是因为考虑其在港发行面值是0.1元而改为如此,那么这个做法并不足取。包括将来回归的中国移动,是否A股发行面值也改为0.1元?这是因为如果只是这几家公司的特例,就会造成证券市场不规范,破坏了游戏规则;如果是以后所有的企业都可以分拆,则是发行制度的重大变革,需要事先进行充分的投资者教育,而目前条件并不成熟。因为股票分拆后价格大幅降低,这将会极大地影响投资者投资行为,在目前情况下甚至会造成市场混乱。由于中国投资者目前投资理念还非常不成熟,偏好低价股票或基金,存在着很大的货币幻觉。

 

  当然有人会提出这样的疑问,也是以0.1元面值在港发行的中国移动目前股价是130多港元,如果其回归A股时发行面值为1元,则其每股价格将达1300多元,每手价格将高达13万多元,给交易带来不便。对于这个问题,华生认为,这早有国际惯例,就是可以通过规定不同交易单位,来适应价格高低不同的需要。如可以将高价股票交易单位定为每手10股或1股,而低价股则为每手100股甚至更多,如香港市场还有规定低价股票的每手交易为几千股的。“关键是发行规则必须一视同仁,任何制度创新都必须规范,不能总是搞个案特例。”华生坦言。

 

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